豆蔵のTOB・MBO事例：Roodhalsgans 1（EQT）（2026-01-26公表・2026年収録）

M&Iは開始前から65.94％を持ち、株式併合を可決できる議決権を事実上確保していた。それでもTOBを置いたのは、少数株主へ3,551円という明示価格と早期の現金化機会を示すためである。支配会社売買だけで完結させないことが、取引の透明性を補う役割を持った。

豆蔵は2024年6月に再上場してから短期間で再び非公開化を選んだ。背景には、フィジカルAIへの先行投資、ロボット制御ソフトの再利用、受託中心からストック収益への転換を同時に進める資金と営業基盤の不足がある。EQTと伊藤忠のネットワークを外部成長装置として使う構想だった。

EQTの支援は資金供給だけではない。既存投資先からAI・クラウド案件を紹介し、ロボティクス企業との技術連携を通じて社会実装までの時間を短縮する。伊藤忠は議決権を持たず、顧客接点と10億円の優先資本を提供するため、経営支配と事業協業を役割分担した形である。

価格形成では108社への打診と44社参加の探索が競争性を与えた一方、M&Iが既に支配しているため少数株主の拒否だけでは取引を止めにくい。特別委員会は独自算定とフェアネス・オピニオンを用意し、価格は公正妥当と認めながら、応募推奨まで踏み込まない線を引いた。

3,551円は憶測報道前の市場水準や一部の市場株価法上限を上回り、DCF範囲にも入る。しかし公表前営業日の終値4,070円には12.75％届かなかった。報道で上がった期待を本源価値から除くか、実際に売却可能だった市場価格として重視するかで評価が分かれ、応募中立はその差を株主へ返した判断である。

少数株主は市場で4,070円を付けた局面を知りながら、確定額3,551円と比較する必要があった。ただし下限がなく、M&Iの議決権だけでも後続手続を進められるため、応募を見送って独立上場の継続を選ぶ余地は小さい。中立意見は価格への不満を認めても、支配権移転の確度を変えるものではなかった。

TOBとM&I取得により普通株の92.13％がEQT系へ集まり、会社法上の売渡請求を使える水準となった。3月26日の承認で残存株主を同額条件で整理する経路も確定し、公開買付け成立だけでなく非公開化の実行段階まで進んだ。応募中立でも4,334,958株が集まった事実は、支配構造を前提に現金化を選ぶ株主が多かったことを示す。

EQTの顧客紹介、プロダクト化、AIロボティクスの社会実装は将来計画で、TOB資料から売上や利益への寄与を確定できない。再上場から短期間で非公開化することの妥当性も、3,551円の公正評価だけで決着する問題ではなく、投資成果と次の出口で検証が必要である。