プレサンスコーポレーションのTOB・MBO事例：オープンハウス（2020-11-16公表・2020年収録）

買付者はTOB前から31.82％を持つ大株主で、資本業務提携を通じて経営基盤を安定させる立場にあった。経営権獲得と資金調達を同時に行う設計なので、株主から買う資金と会社へ入る成長資金を分けて読む必要がある。

上場維持を前提に取得上限を置いたため、公開株主は全員が退出できる取引ではなかった。買付者の持分だけを3分の2未満に抑えつつ、第三者割当後の議決権比率を64.42％まで高める構成は、流動性を残しながら実質支配を確立する資本政策だった。

TOB価格1,850円と第三者割当価格1,425円の差は、前者が既存株主への支配権取得対価、後者が新株発行による希薄化を伴う会社への払込価格だから生じた。二つを同じ『買収価格』として比較すると、誰が対価を受け取るのかを取り違える。

応募が上限の1.64倍に達したことは、1,850円で現金化したい株主が多かったことを示す。他方、按分で残った株主は新支配株主の下で上場株を保有し続けるため、成立確度だけでなく取得率を見なければ実際の退出可能性を評価できない。

直前終値比16.87％は非公開化案件ほど厚くないが、3か月平均比では28.56％だった。上場を残す部分買付けでは、価格上乗せだけでなく按分リスクが実現価値を左右する。応募株の約60.92％しか買われなかったため、名目プレミアムを全保有株へ機械的に適用することはできない。

株主にとっては1,850円での売却機会があった一方、応募超過により希望数量を全て売れなかった。残存株はオープンハウス支配下のプレサンス株として市場に残り、第三者割当による希薄化も受ける。現金化、統合後の成長、希薄化という三つの効果を同時に比べる案件だった。

オープンハウスは上限いっぱいを取得し、第三者割当後に64.42％を確保したので、子会社化という目的は達成した。完全買収ではないため、成功を応募株数だけで測るのではなく、資本注入の実行と上場維持後の企業価値向上まで追跡すべきである。

本分析は公表時の意見表明と結果資料に基づく。按分された株主ごとの実売却率、第三者割当後の長期業績、上場維持による流動性の変化は検証しておらず、資本提携の事業成果をTOB成立だけから断定しない。