レッド・プラネット・ジャパンのTOB・MBO事例：EV O FUND LLC（EVO FUND）（2022-08-22公表・2022年収録）

対象会社はホテル専業へ転換した後、コロナ禍で国内外旅行需要を失い、営業損失と資金流出が続いた。ホテルの運営終了・売却、コスト削減を進めても運転資金が不足し、旧親会社も支援余力を失ったため、通常の成長買収ではなく資金提供者への支配権移転が必要になった。

旧親会社の持分には債務・担保関係が絡み、過去のTOB協議も債権者調整で停滞した。EVO FUNDが主要債権を取得し、対象会社へ融資を実行したことで取引障害を除いた。本TOBは株式取得だけでなく、旧グループの債務整理と対象会社の資金支援先交代を同時に進める再編だった。

EV O FUNDが70％超を持てば、資金繰り、ホテル資産・契約の再編、新規資金調達を主導しやすい。上場を残すことで将来の資本調達手段と一般株主の流動性を維持する狙いもある。ただし流通株式比率が基準を下回る可能性があり、後に大株主持分を売却して上場を守る必要が生じ得る。

11円は一般株主を誘引する価格ではなく、応募合意された大口株式の換価困難と倒産リスクを反映した。全部買付義務により一般株主にも形式上同じ条件を提示したが、市場で56円で売れるなら応募合理性は乏しい。対象会社が価格意見を留保したことは、このTOBが少数株主の出口ではない性格を明確にした。

11円は終値56円から80.36％のディスカウントで、通常のTOBプレミアム評価は適さない。根拠は清算価値分析による10.6円の切上げであり、将来事業価値を重視した算定ではない。監査意見不表明、赤字、資金難、大量保有株の流動性を考慮すれば旧親会社持分の処分価格として説明可能だが、一般株主の株式価値を示す価格とは区別すべきである。

一般株主は11円へ応募せず上場株主として残ることが想定され、実際の応募は旧親会社の合意株式と一致した。残存株主はホテル需要回復と新親会社の支援に参加できる一方、70.50％支配、追加希薄化、流通株式不足、資金繰り悪化、上場廃止のリスクを負う。価格の安さより、支配権移転後の資本政策と関連当事者取引の監視が重要な案件だった。

応募数が下限と一致してTOBは成立し、EV O FUNDへ70.50％の支配権が移ったため、旧親会社の退出と支援者交代は計画どおりだった。上場も直ちには廃止されなかった。ただし成立自体は応募契約でほぼ決まっており、経済的成功は資金繰りを安定させ、ホテル事業または新事業を再建し、残存株主価値を守れたかで測る必要がある。

本分析は意見表明と成立結果に基づき、その後の商号・事業変更、追加増資、株式併合、上場維持状況、ホテル資産処分、融資返済、EV O FUNDの持分売却を追跡していない。10.6円の清算価値算定を再現せず、監査問題や債務を独自検証していないため、11円の大口取引価格が最終的に公正だったかを断定しない。