富士興産のTOB・MBO事例：アスリード・ストラテジック・バリュー・ファンド／アスリード・グロース・インパクト・ファンド（2021-04-28公表・2021年収録）

共同買付者のアスリード2ファンドは、石油製品販売に対して大きな現預金・非中核資産を抱える資本構成を問題視し、自社株買い、株主還元、事業ポートフォリオの見直しを求めた。対象側は、提案後の経営計画や資金の確実性が企業価値を高めるほど具体的でないと反論した。

富士興産取締役会は公開買付けに反対し、独立委員会の検討を経て新株予約権の無償割当てを含む対抗措置を用意した。株主意思確認総会を通じて防衛策の是非を問う構成は、価格だけでなく買収者の適格性を争点にした。

1,250円は買付決定日前営業日までの3か月平均1,253円を0.24％下回った。支配権取得提案として価格の厚さに議論の余地があり、対象側が非中核資産の潜在価値も主張していたため、短期の市場終値だけでは共同買付者が得る余剰資産価値を測れない。

公開買付期間は延長されていたものの、新株予約権発行など撤回条件に関わる事象を受け、買付者は9月7日の満了を待たず撤回した。株主が応募行動で価格を評価する機会が失われた点で、応募不足による不成立とは意味が異なる。

1,250円は買付決定日前営業日までの3か月平均1,253円を0.24％下回った。支配権取得提案として価格の厚さに議論の余地があり、対象側が非中核資産の潜在価値も主張していたため、短期の市場終値だけでは共同買付者が得る余剰資産価値を測れない。対象側の反対と新株予約権を巡る対抗措置を解消できず撤回に至った経過は、1,250円が支配権移転への合意を形成できなかったことを示す。

公開買付期間は延長されていたものの、新株予約権発行など撤回条件に関わる事象を受け、買付者は9月7日の満了を待たず撤回した。株主が応募行動で価格を評価する機会が失われた点で、応募不足による不成立とは意味が異なる。買付けが撤回されたため株主には1,250円での現金化機会そのものが残らず、市場の応募行動から価格受容度を測ることもできなかった。

本件の結論は撤回であり、富士興産の支配権は移らなかった。防衛策が既存株主の共同利益を守ったか、それともより高い価格交渉の機会を閉ざしたかは、撤回後の株価、資本政策、事業実績を含めて検証すべき論点として残る。

公開買付けは撤回され応募結果が存在しないため、1,250円に対する市場株主の受容度は数量で測れない。新株予約権の経済効果、撤回後の株価推移、富士興産が実施した資産圧縮や株主還元も検証しておらず、防衛策の最終的な便益は結論づけていない。