マイスターエンジニアリングのTOB・MBO事例：ＭＥホールディングス株式会社（2019-11-11公表・2019年収録）

本件は社長が買付会社を設立して経営を継続するMBOであり、経営者と一般株主の利益相反を内包する。下限3,664,900株はマジョリティ・オブ・マイノリティ相当数を上回る設計で、利害関係のない株主の意思を成立条件へ反映させていた。

当初交渉では850円の提案から対象会社の再検討要請を経て940円になった。その後、公開買付期間中の応募状況を踏まえて1,150円まで上がったため、開始前交渉と市場に提示した後の条件調整という二段階の価格形成を持つ。

買付者は、上場を維持したままでは中長期施策による短期的な収益変動を一般株主に負わせることになるとして、意思決定の迅速化と経営資源の機動的配分を理由に非公開化を選んだ。経営者が残るため、この事業上の合理性と価格の公正性は別々に検証する必要があった。

1,150円への変更理由は、開示上、応募状況や今後の応募見通しを含む成立確度の向上である。特定株主の要求や対抗提案が直接の原因とは記されていないため、増額を株主運動の成果と断定することはできないが、940円では成立への確信が十分でなかったことは買付者自身の説明から読み取れる。

最終1,150円は公表前終値803円比43.21％、3か月平均723円比59.06％である。当初940円の17.06％・30.01％を最終結果のプレミアムとして残すと、210円、22.34％の増額を消してしまう。価格変更案件では、最終価格と当初基準株価を対応させて再計算する必要がある。

一般株主は、940円で応募判断を求められた後、期間中に1,150円という改善条件を得た。最終応募は下限を1,631,287株上回り、非公開化に必要な賛同が集まった。ただし変更前の応募数は公表されていないため、増額だけが追加応募を生んだ数量的効果は測れない。

TOBは成立し、買付者側は87.33％を確保してスクイーズアウトへ進んだ。MBOの目的は達成されたが、本件の評価で重要なのは成立という結論より、当初価格から最終価格への変化である。増額前後を分けることで、交渉と応募見通しが取引条件に与えた影響を過不足なく示せる。

訂正届出書は応募状況を増額理由の一つに挙げるが、変更前の応募株数、株主別の交渉内容、1,150円の算定過程を数値で開示していない。したがって、増額が成立に必要だった程度や個別株主の寄与は確定できない。