ぱどのTOB・MBO事例：畑野 幸治（個人）（2019-11-07公表・2019年収録）

公開買付者は、RIZAPとその子会社が合計72.56％を保有する状態から、その全株を取得する契約を先に結んでいた。下限も同じ14,513,515株に置かれており、取引の成否は広く市場から株式を集めることより、契約済みブロックが予定どおり応募されるかに依存していた。

対象会社はTOBに賛同したが、価格が市場株価を下回り、上場も維持されるため、一般株主への応募推奨はせず判断を委ねた。この意見の分け方は、企業価値面での支配株主交代への賛同と、一般株主にとっての売却価格の魅力を別々に評価したものと読める。

170円は、対象会社の足元業績を踏まえて市場価格から一定のディスカウントを行うという前提で、売り手となるRIZAP側との交渉により決定された。一般株主から幅広く応募を募る価格形成ではなく、大口株主間の支配株移転価格という性格が強い。

買付後も上場を維持し、追加取得を予定しない方針だったため、一般株主には市場で保有・売却を続ける選択肢が残った。ディスカウントTOBでも直ちに不公正と結論づけるのではなく、応募を迫るスクイーズアウトが予定されていなかった点を合わせて評価すべきである。

170円を直前終値213円と比べたディスカウントは20.19％、3か月平均201円比では15.42％である。元データの丸めた約20％だけでは基準期間の違いが消えるため、直前終値と3か月平均を分けた。低価格の背景は応募合意済みの支配株取得であり、一般株主向けの価格競争ではない。

一般株主には、170円で応募するか、支配株主が畑野氏へ変わった後も上場株を持ち続けるかという選択が残った。実際の応募は事前合意分と一致しており、開示上、一般株主から大規模な追加応募があったとは確認できない。応募推奨をしなかった対象会社の姿勢とも整合する結果である。

TOBは下限ちょうどで成立し、畑野氏が72.56％を握る支配株主となった。RIZAPの資本離脱と新支配株主への移行という目的は達成されたが、少数株主の換金や非公開化を目的とする通常のTOBとは異なる。成立余裕がゼロだった事実も、応募合意株式を移す設計だったことを端的に示す。

開示資料は応募総数を14,513,515株と示すが、個々の応募者の名寄せまでは示さない。本分析は、同数の応募を契約当事者による応募と整合的と評価しているが、口座移管等の詳細までは確認できない。