朝日工業のTOB・MBO事例：合同製鐵（2019-02-04公表・2019年収録）

両社はいずれも電炉・鉄鋼製品を扱うが、製品構成、販売地域、製造拠点に補完関係があった。合同製鐵は原料調達、製造技術、営業、物流を束ねて競争力を高める構想を示し、朝日工業の農業資材など非鉄鋼事業も抱えた企業全体を資本統合する取引となった。

このTOBは3,500,000株を下限とし、過半数を取れれば連結子会社、3分の2以上なら残余株取得へ進む二段階設計だった。応募量に応じて上場維持の可能性と非公開化の進路が変わるため、開始時点では出口が一つに固定されていなかった。

1,800円は当初公表前終値比39.64％、3か月平均比40.41％で、いずれも約4割の上乗せだった。競争法上の前提を満たしてから開始したため、価格基準は2018年8月の予定公表時点であり、2019年2月の実際の開始日とは時間差がある点を理解する必要がある。

応募6,087,340株は下限を約74％上回り、買付者は86.96％を取得した。単に連結対象へ加える過半数取得を超え、非公開化の後続手続へ進める水準だったため、応募量が取引の最終形を完全子会社化側へ決めた。

終値1,289円と3か月平均1,282円が近く、1,800円のプレミアムは基準期間を変えても39.64％と40.41％でほぼ一定である。この点では見出し数値の選び方による歪みは小さい。ただし予定公表から開始まで約半年あり、その間の成立確度や時間価値は単純な公表前プレミアムには表れない。

応募株主は上限がないため保有分を全て1,800円で換金できた。下限未達なら一切買われない条件だったが、結果は大幅に上回り、非応募株主には86.96％支配下で残余株取得を受ける見通しが生じた。統合後の鉄鋼シナジーへ株主として参加し続ける選択肢は限定された。

公開買付けは成立し、朝日工業は合同製鐵の連結子会社となり、さらに非公開化へ進む所有構造となった。これは資本統合の達成を意味するが、品種補完、原料調達、物流効率が利益率へどう寄与したかは結果資料では測れない。鉄鋼市況の影響と統合効果を分離した事後評価が必要である。

本稿は予定公表時を基準にした価格比較とTOB結果を扱い、開始までに生じた市況変化、競争法審査の詳細、朝日工業の農業資材事業の扱いは深掘りしていない。応募株主の属性や非公開化後の設備投資実績も不明で、シナジーの実現を成立結果から推定してはいない。