ワンダーコーポレーションのTOB・MBO事例：ＲＩＺＡＰグループ（2018-02-19公表・2018年収録）

カスミの保有全株を下限と同数に設定したため、取引の最低成立条件は契約済み大口株の移転だった。一般株主からどれだけ追加応募があるかにかかわらず、カスミが契約どおり応募すればRIZAPは大株主になれる。結果は契約分を約129万株上回り、市場株主からも追加の売却があった。

TOB代金は売却株主へ支払われるのに対し、第三者割当の払込金は対象会社へ入る。835円で1,980,000株を発行する仕組みは、支配株取得と資本調達を同時に実現するものだった。既存株主には希薄化が生じるため、980円の売却価格だけでなく増資条件も合わせて判断する必要がある。

980円は直前終値913円比7.34％、1か月平均925円比5.95％、3か月平均923円比6.18％で、完全子会社化TOBに比べると上乗せは限定的だった。これは上場維持を前提とし、応募しない株主に将来価値へ参加する選択肢が残った取引設計とも整合する。

TOB後66.20％だけでもRIZAPは重要議案を主導できる水準に達し、増資後75.05％で支配はさらに強まった。上場会社として少数株主は残るが、議決権構造は一社支配へ大きく傾いた。数量面では応募契約の履行に依存した最低ラインを超え、資本注入まで実行可能にした点で成功している。

主要比較は公表前営業日913円と7.34％、3か月平均923円と6.18％である。低いプレミアムを直ちに不利と断定せず、上場維持、応募判断の自由、第三者割当による事業資金という条件を同時に表示する必要がある。また増資価格835円はTOB価格980円と役割が異なるため、同一の買付価格として混ぜない。

カスミは契約により全株を売却し、一般株主は980円で退出するか、RIZAP支配下の上場会社株を保有し続けるかを選べた。非応募者には増資希薄化と支配株主変更の影響がある一方、再建や事業連携が成功した場合の上昇余地も残る。応募推奨一辺倒ではなく、上場維持型特有の選択問題だった。

TOBは3,691,812株の取得で成立し、第三者割当を加えた75.05％によってRIZAPは親会社となった。支配株主交代と資本調達という当初設計は実現した。ただし、店舗・エンタメ小売事業の改善効果はTOB比率からは導けず、上場維持後の業績と少数株主価値を別の時系列で検証する必要がある。

本分析の所有割合75.05％は第三者割当の払込みを前提とする結果資料上の数値であり、TOB単体の66.20％と区別した。後年のグループ再編や上場状況の変化、増資資金の具体的な投資成果、応募者別株数は対象外である。