市田のTOB・MBO事例：ツカモトコーポレーション（2007-12-25公表・2008年収録）

和装・繊維流通は需要縮小と在庫負担に直面し、仕入れ、物流、得意先網の重複を単独上場のまま解消しにくかった。ツカモト側へ販売基盤を寄せれば固定費と運転資金をまとめられる一方、ブランドや取引慣行の統合作業は長期化し得る。

交換契約を既に決めた局面での公開買付けは、独立株主に純粋な支配権競争を提供するものではない。取締役会が現金と交換比率をどう比較し、応募しない場合の経済条件をどこまで明確に説明したかが公正性の中心となる。

予定数に上限を置いたため、売却希望が多ければ全株を57円で処分できない可能性が残った。実際の応募は上限未満かつ下限超過であり、成立に必要な支持を確保しながら株式交換へ持ち越す残余も生じた。

取得後持分48.58％は単独過半数に届かないが、本件の成功判定はそこだけでは決まらない。2008年3月の上場廃止を伴う交換工程まで進んだことで、市田の市場株式は最終的にグループ内へ集約された。

3か月平均114円に対する50.00％のマイナス表示は通常の非公開化TOBとしては極端に見える。ただし株主には株式交換対価という別ルートがあり、57円は全株主へ唯一提示された価値ではない。平均期間と株式交換条件を外して率だけを比較すべきではない。

応募者は短期間で現金化できた反面、交換後の統合効果へ参加しなかった。非応募者は交換比率とツカモト株価の変動を負担したため、どちらが有利だったかは57円と直前終値の差だけでなく効力日時点の交付価値で測る必要がある。

数量条件は満たされ、さらに株式交換と上場廃止までつながったので資本再編としては完了した。事業成果は繊維在庫回転、粗利率、物流費、主要得意先維持、統合費用を追わなければ分からず、法的完全化を業績改善と同一視しないことが重要である。

開始・結果のツカモト公式PDFで57円、3か月平均114円、数量、48.58％を確認した。交換比率の時価評価、市田株主の応募・交換選択別損益、統合後の部門採算は本調査では確定していない。