グラバーベル社（Glaverbel S.A.）のTOB・MBO事例：旭硝子（AGC）（2001-12-19公表・2002年収録）

開始前の資本構成はAGC55.04％、一般株主35.39％、対象会社の自己株式9.6％だった。既に経営支配は確立していたため、本件の焦点は支配権獲得ではなく、欧州拠点に残る外部株主を整理し、地域ごとに分かれていた意思決定を製品別SBUへ組み替えることにあった。

開始時の約250万株・約35％と約4億7,000万ユーロは予定値である。これに対し、結果資料が示す約200万株・27％、株式約2億8,000万ユーロ、転換社債込み約3億8,000万ユーロが実績側の数値となる。対象、応募、支出の三つを同じ母数の数字として扱わないことが、この案件を読む上で重要である。

AGCは日本・アジア、欧州、北米の地域別運営を、建築用ガラスと自動車用ガラスのグローバルSBUへ再編しようとしていた。欧州中核会社を完全所有できれば、人材配置、設備投資、顧客対応を地域会社間の株主調整なしで進めやすい。したがって取得目的は単なる連結比率の上昇より、国境を越えた運営権限の一本化に置かれていた。

一方、92.11％は通常の議決権支配には十分でも、ベルギーで全残余株式を排除する95％には不足した。この差は3ポイント弱だが、上場を残すか、完全所有へ移るかを分ける法的な段差だった。AGCはTOBだけでは埋まらなかった部分を、後日、機関投資家との相対取引で補うことになった。

145ユーロはAGCが最終価格と明言し、対象会社取締役会が選んだPetercamの公正性確認も記録されている。ただし今回の資料には公表前終値や一定期間平均に対する上乗せ率、評価レンジがなく、市場プレミアムは算定しない。8月の140.86ユーロは値下げではなく、TOB後に支払われた4.14ユーロ配当を145ユーロから控除した場外取得価格として読むべきである。

一般株主には145ユーロで退出する機会が示され、歴史的株主の多くが応募した一方、一部機関投資家は保有を続けた。95％未達により非応募株主は直ちに排除されず、上場銘柄として残ったが、AGCの圧倒的支配下では流動性と将来の出口が限られる。後続の7％場外取得は、残留選択が永続的な独立性を意味しなかったことを示す。

TOBそのものの到達点は、資本持分92.11％、議決権約91.3％、上場継続である。99.11％は2002年8月の機関投資家2社との場外取引後であり、TOBの応募結果へ遡及させない。完全所有の初期目標は公開買付けだけでは達成されなかったものの、グループ運営を実質的に一体化する支配水準と転換社債のほぼ全量取得は実現した、と二段階で評価できる。

確保した開始資料では当初受付期間の全日程を確認できず、英語結果資料から分かるのは再開期間と最終終了日である。AGCの資料で価格、応募規模、取得後持分と上場継続は確認できるが、ベルギーでの正式な公開買付書類は今回収集していないため、受付条件の細目や現地手続の全容は分析対象外とした。